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　　對100多個國家的金融資產所做的深度分析表明，這些金融市場正在不斷深化，具備了更大的流動性，并且日益向一體化發展。

　　Diana Farrell, Aneta Marcheva Key, and Tim Shavers

　　《麥肯錫季刊》，2005年2月

　　目錄

　　· 簡介

　　· 118萬億美元，而且仍在增長

　　· 不同地區不同情況

　　· 不同的增長模式

　　· 穩步深化

　　· 深度不等于財富

　　· 債務、債務、更多的債務

　　· 什么推動了債務增長?

　　· 美國仍是世界的資本樞紐

　　· 美元走弱，但仍占主導

　　· 不斷增長的跨國資本流

　　簡介

　　世界資本市場如今呈現出了史無前例的廣度和深度。各金融機構經常在全球范圍內轉移數萬億美元的股票、債券及其他金融資產。跨國資本流和金融資產海外持有量持續快速增長，將一個個單獨的金融市場連接成一個日益一體化的全球市場。

　　那些想要融資的企業高管、希望引導全球資本市場發展的機構以及負責資本市場監管的決策者們都必須理解全球資本市場是如何發展演變的。麥肯錫全球研究院 (以下簡稱MGI) 對世界金融市場進行了為期一年的研究1，并且創建了一個綜合數據庫，包含100多個國家自1980年以來的金融資產數據。這些資產一起構成了全球金融資產存量。

　　這項研究得出若干值得關注的結論。其中之一就是全球資本市場非常巨大。據我們計算，當前全球金融資產總值超過了118萬億美元;而且如果當前的趨勢持續下去，到2010年將突破200萬億美元。全球金融資產存量的增長之快超過了全球 GDP 的增長，表明金融市場正在不斷深化，并具備了更大的流動性。雖然有幾點限制，這個潮流總的來說對世界經濟是個好兆頭，因為進一步深化的市場可以增加資本渠道并促進風險分散。

　　全球金融資產的增長主要源于企業和政府債務的快速擴張，同時也伴隨著各種利益和風險。最后一點，各主要國家和地區在金融市場中所起的作用正在發生變化。美國起的作用最大，吸引了大量國外發行者和投資者。而歐洲市場正逐步一體化，市場份額和市場深度都獲得了進一步發展。同時，日本在全球資本市場的作用逐漸削弱，而中國正成為一股新興力量。

　　118萬億美元，而且仍在增長

　　截至2003年底，世界金融資產(包括銀行存款、政府債券和企業債券以及股票)總值達到了118萬億美元，這一數值在1993年為53萬億美元，而在1980年僅為12萬億美元。這118萬億美元是由世界各大銀行和資本市場作為中介而集結的資本總量，可供家庭、企業和政府利用。我們可以簡單地推斷出，到2010年，全球金融資產總值將突破200萬億美元。到目前為止，金融資產的增長伴隨著一項重大的轉變，即金融中介機構從以銀行為主轉變為以市場機構為主。這項轉變反映在以下事實中：銀行存款在全球金融資產存量中所占的份額不斷下降，從1980年的45%降到了今天的30%;與此相對應的，債券和股票所占的份額都有所增加。最后，全球資本市場的流動性得到了提高。

　　全球金融資產的存量和增長

　　不同地區不同情況

　　雖然我們在說全球金融市場，但其實僅四個地區的金融資產就超過了世界金融資產存量的80%。它們是：美國、歐元區、日本和英國。此外，地區之間相互差異很大。美國市場擁有44萬億美元金融資產，占世界金融資產存量的37%，主要由私有債券和股票構成。在歐洲，銀行在金融業發揮較大的作用。亞洲的金融市場彼此間相對獨立，并且存在重要差異。日本的金融資產存量是亞洲地區最大的，但市場發展相對停滯，而且政府債務的增加是唯一促使其增長的因素。中國的金融市場規模雖然不及日本的三分之一，但卻是世界上增長最快的，并且中國的銀行存款在全世界銀行存款總額中占相當大的比例。

　　不同的增長模式

　　金融資產增長模式因地區不同而不同。企業債券在美國和歐洲都在快速增長。在美國，首次公開發行和高市盈率是股票資產增長的重要來源。與此形成對比的是，在歐洲，股票收益和國有企業私有化后新上市流通的股份是股票資產增長的主體。在日本，公共債務的大量增加是促進金融資產存量增長的唯一因素;而股票資產和企業債券一直維持不變。同時，在中國和東歐，所有的資產類別都在快速增長。

　　穩步深化

　　衡量金融市場發展程度的一項重要指標是市場深度，即金融資產存量與以 GDP 衡量的基礎經濟總量的比。因為金融資產反映了對未來價值的預期，而 GDP 反映了當前的經濟活動，因此一國的金融資產存量可以是其 GDP 的幾倍之多。自1980年以來，全球金融資產總值從基本與全球 GDP 持平增長到全球 GDP 的三倍之多。金融市場的深化通常是有利的，它為家庭和企業提供更多將它們的儲蓄轉化為投資和籌集資本的選擇機會，并且可以促進對資本和風險進行更有效率的分配。

　　深度不等于財富

　　然而，光是金融市場深度本身并不能反映一個國家或其金融體系的實力。例如，雖然美國和挪威的人均 GDP 基本相同，但美國金融市場的深度幾乎是挪威的兩倍。與此形成對比的是，德國和泰國雖然收入水平相差懸殊，但金融市場深度卻大致相同。金融市場深度也并不一定能反映一國金融體系的健康程度。例如，日本金融市場的深度很可觀，但卻被銀行不良貸款以及企業債券市場和股票市場的萎縮而困擾。資產價格泡沫和過量發行政府債券可能導致金融市場的不健康深化，并且矯正起來會非常痛苦。

　　債務、債務、更多的債務

　　過去十年中最顯著的現象之一，就是全球債務水平的增長。企業債券在全球金融資產存量中所占比重最大，增長也最快。從1993年到2003年的十年間，企業債券和政府債券加在一起，其增長量幾乎占全球金融資產增長總量的一半。在所有主要國家和地區，債務呈普遍增長勢頭。海外發行的企業債券雖然份額仍很小，但卻以超過國內三倍以上的發行速度增長著(分別為每年22%和7%)，這表明隨著各企業紛紛跨出國門尋求資金，資本正在日益全球化。

　　什么推動了債務增長?

　　政府債券和企業債券對債務整體增長的相對作用因國家不同而不同。在法國、意大利和日本，政府債務比重較大，是債務增長的主要因素。與此形成對比的是，在英國，企業債券的增長是債務增長的主要因素。證券化已經成為債務的一個重要來源，美國和德國的經驗便是明證。美國處于證券化潮流的最前沿，擁有7萬億美元的證券化資產，其中5.3萬億美元是不動產貸款抵押證券(以規模達9.9萬億美元的抵押市場為基礎)，其余1.7萬億美元是資產籌資證券。其他國家遠遠落在后面，這也意味著這個市場在未來會迅猛發展。

　　美國仍是世界的資本樞紐

　　各主要國家和地區在全球資本市場中所扮演的角色是在不斷變化的。美國的獨特地位在于：它不僅僅擁有全球最大的金融市場，而且是全球資本的樞紐和管道。但是，隨著歐元的誕生，歐洲金融市場正在逐步一體化并在不斷擴大市場份額。由于中國金融市場的迅猛發展，日本金融市場在全球金融體系中的地位正在下降。世界其他地區(包括新加坡和拉美所有國家)的金融市場在全球金融版圖中可以忽略不計。和其他地區中等收入國家相比，拉美的金融市場發展相當落后。盡管拉美擁有占全球4%強的GDP，但其金融資產卻不到全球的2%。

　　美元走弱，但仍占主導

　　盡管最近美元貶值，但美元繼續主導全球金融市場。對于初入市場者而言，美元是全球最主要的貿易貨幣，并且是發行股票和債券的首選貨幣之一。包括中國和馬來西亞在內的其他許多國家已將本國貨幣與美元緊密掛鉤。雖然歐元正引起世界各國央行領導人的關注，但歐元要想在國際金融市場與美元并駕齊驅，仍有很長的路要走，更不用說超越美元了。

　　不斷增長的跨國資本流

　　除了個別特例，從國家金融市場的角度思考問題已經沒有什么意義了。這是因為，隨著金融資產境外持有量以及跨國資本流的增長，各國金融市場正逐步整合入一個單一的全球市場。例如目前，外國國民持有美國12%的股票、25%的企業債券以及44%的國庫券，而1975年這三項數據分別只有4%、1%和20%。此外，自1995年以來，跨國資本流已經增長了三倍以上，上升到目前的每年4萬億美元，其中包括外國國民購買的股票和債券、外國企業直接投資以及跨國銀行借款。這些流動使各國市場間的聯系更緊密，并且表明，盡管過去十年中有過金融危機，也有過抵制全球化的行動，但世界資本市場始終在發展，正在逐步實現一體化。

　　國際資本流的增長與構成要素

　　作者簡介：

　　Diana Farrell 是麥肯錫全球研究院資深董事，Tim Shavers 是麥肯錫全球研究院咨詢顧問，Aneta Marcheva Key 是麥肯錫舊金山分公司咨詢顧問。